Kaspar Müller

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Kaspar Müller

Von Gastkommentar, 09.04.2011

Im zweiten Teil seines Gastkommentars geht der Autor auf die Einnahmenseite der Betreiber der KKW ein. Seine These: Die Rechnung geht nicht auf. Atomstrom ist viel teurer als angenommen und in einem liberalisierten Markt nicht konkurrenzfähig. Die Transparenz und Klarheit der Finanzinformationen zur Kernenergie im Allgemeinen und zu den Kernkraftwerken (KKW) im Speziellen sind ungenügend. Kaspar Müller ist neben anderem auch Präsident der Ethos-Stiftung.

Der erste Teil des Beitrags von Kaspar Müller erschien am 7. April 2010 im Journal21.

Auf der Einnahmenseite lauert bei langen Laufzeiten ein ähnliches finanzielles Risiko. Die geplanten Einnahmen können aufgrund irgend einer Veränderung schnell und unerwartet einbrechen. Das muss nicht wegen eines Unfalls bei irgend einem KKW irgend wo auf der Welt sein, der zur vorzeitigen Stilllegung auch anderer KKW führt.

Das kann auch dann der Fall sein, wenn z.B. die Bergkantone die auslaufenden Konzessionen der Wasserkraftwerke zu Gunsten der Stromkonzerne nicht zu bisherigen Konditionen verlängern werden. Auch hier ist davon auszugehen, dass dies geschehen wird.

Wenn nämlich die Kantone und/oder Gemeinden - und nicht die Stromhandelskonzerne - bestimmen wann und zu welchen Konditionen sie den bedarfsgerecht lieferbaren Strom aus ihren Speicher- und Pumpspeicherkraftwerken verkaufen, werden die hohen Erträge bei den Bergkantonen bleiben und nicht bei den Stromhandelsgesellschaften anfallen.

Auf Dauer keine fixen Preise

Der bedarfsgerecht lieferbare Strom ist sehr wertvoll, wertvoller auf jeden Fall als dies in der heutigen Entschädigung an Kantone und/oder Gemeinden zum Ausdruck kommt. Diese basiert in der Regel auf der Abgeltung der Gestehungskosten und einer Dividende plus dem Bezug von, gegenüber dem Marktpreis, vergünstigtem Strom.

Das wird auch dazu führen, dass die KKW nicht mehr auf fixe Abnahmeverträge zu garantierten Preisen mit den Energieversorgern zählen können womit eine weitere Quersubventionierungsquelle zu Gunsten des Atomstroms wegfallen wird.

Es wäre ohnehin grundsätzlich wünschenswert und sinnvoller, wenn die hohen Erträge, welche aus der Produktion von Spitzenstrom stammen, statt in die Kassen der Stromhandelskonzerne in die Kassen der Gemeinden und Kantone fliessen würden. Das würde deren Abhängigkeit vom inner- und interkantonalen Finanzausgleich mildern.

Wie wirksam bei Konzessionsneuverhandlungen der finanzielle Hebel zu Gunsten der Kantone und/oder Gemeinden sein kann, zeigt das Beispiel des Wasserkraftwerkes im oberen Trienttal (Staumauer Barberine), bei dem die Gemeinden aufgrund der Konzessionsneuverhandlungen mit den SBB anstatt null Franken insgesamt 343 Millionen Franken erhalten werden. (1)

Entsorgungs- und Stilllegungsfonds

Die finanzielle Entwicklung eines KKW hängt entscheidend von der berechneten Höhe der Beitragszahlungen für die Entsorgungs- und Stilllegungsfonds, der Höhe der für die Stilllegung und Entsorgung berechneten Rückstellungen sowie von der Entwicklung der Finanzmärkte ab. Hier gibt es Parallelen zur Entwicklung bei den Pensionskassen. Aufgrund der jüngsten Entwicklung auf den Finanzmärkten, nicht nur aufgrund der Finanzkrise, sind deshalb die Annahmen für die Entsorgungs- und Stilllegungsfonds besonders vorsichtig zu analysieren. Denn mit einer Rendite von angenommenen 5% liegen auch hier die Plandaten an der oberen Grenze des langfristig zu Erwartenden. (2) Und wenn sie nicht eintreffen, werden weitere grosse finanzielle Lasten von den KKW zu stemmen sein.

Das Ertragspotential der Finanzmärkte hat abgenommen: Der BVG-Mindestzinssatz ist in den letzten Jahren von 4% auf 2% gesunken, aus einem einfachen Grund. Mehr war und ist momentan an den Finanzmärkten ohne ein übermässiges finanzielles Risiko nicht zu holen.

Ins gleiche Kapitel gehört der Druck auf den Umwandlungssatz. Je höher der Umwandlungssatz, desto höher die Rente. Aber ein hoher Umwandlungssatz ist nur dann vertretbar, wenn die zukünftig zu erwartende Verzinsung des Alterskapitals genügend hoch ist und der durchschnittlichen Lebenserwartung der Rentnerinnen und Rentner enstpricht.

Die letztes Jahr intensiv geführte Debatte im Rahmen des Referendums über die BVG-Revision, welche eine Senkung des Umwandlungssatzes vorsah, hatte den gleichen einfachen Hintergrund wie beim Mindestzinssatz: Es ist an den Finanzmärkten ohne ein übermässiges finanzielles Risiko nicht mehr zu holen oder die Beitragszahlungen müssen deutlich erhöht werden. (3)

5 Prozent – der Traum der Pensionskassen

Dieses Problem kennen die KKW nicht. Sie rechnen immer noch mit einem Zinssatz von 5% für die Stilllegungs- und Entsorgungsfonds für Kernkraftwerke. Sie beziehen sich dabei auf «Art. 8 Abs. 5 der Verordnung über den Stilllegungs- und den Entsorgungsfonds für Kernanlagen (SEFV)», welcher eine Anlagerendite von 5 % (nach Abzug der Kosten für die Vermögensbewirtschaftung inkl. Bankgebühren und Umsatzabgaben) und eine Teuerungsrate von 3 % zugrunde legt.

Deshalb werden in den Erfolgsrechnungen der KKW Jahr für Jahr kalkulatorische Finanzerträge in Höhe von 5% der Stilllegungs- und Entsorgungsfonds gutgeschrieben. Diese 5% beruhen aber ebenfalls auf Annahmen und Formeln und sind deshalb genau so dem Risiko des Nichteintreffens unterworfen wie die Sicherheitsrisikokalkulationen.

Die Annahme der 5% basiert auf den Erfahrungen der Vergangenheit und den daraus abgeleiteten Formeln und schliesst vor allem hohe angenommene Aktienrenditen im Bereich von über 8% und mehr mit ein. Eine Gewähr für solche Aktienrenditen in Zukunft gibt es aber nicht. Vielmehr ist davon auszugehen, dass sich die Grundannahmen seit der Finanzkrise geändert haben.

Die Kalkulation der Entsorgungs- und Stilllegungsfonds kann nur dann funktionieren, wenn sich die Aktienrendite wieder auf durchschnittlich mehr als 8% einpendelt, wenn eine wirklich langfristig orientierte Anlagepolitik umgesetzt wird und wenn die KKW bis zum Laufzeitende genau nach Plandaten laufen werden. Allerdings steht einer langfristigen Anlagestrategie, bei der die Fonds erst am Schlussdatum über das berechnete Vermögen verfügen müssen, das Argument entgegen, dass im Grunde genommen die gesamte Summe für die Entsorgung und Stilllegung bereits am ersten Tag vorhanden sein müsste, für den Fall nämlich, dass das KKW vorzeitig vom Netz genommen werden müsste.

Eine klassische Deckungslücke bei Leistungsprimat

Wenn man die aktuelle Finanzmarktlage betrachtet - die 10-jährigen Eidgenossen werfen nicht einmal mehr eine Rendite von 2% ab - dann müssten die Portefeuilles der Entsorgungs- und Stilllegungsfonds theoretisch bis gegen 100% Aktien enthalten um langfristig eine Rendite von 5% zu erzielen. (4)

Somit besteht entweder ein enormes finanzielles Risiko im Aktienportefeuille oder die heutigen Beitragszahlungen sind zu tief und müssten erhöht werden, damit in den Stilllegungs- und Entsorgungsfonds am Ende der Laufzeiten der KKW keine Milliarden hohen Defizite/Finanzlöcher klaffen.

In andern Worten: Die KKW sind darauf angewiesen, dass 5% Rendite über die gesamte Laufzeit möglich sind. Aber auch hier gilt, was Friedrich Dürenmatt als achten von einundzwanzig Punkten im Anhang der Physiker festgehalten hat: «Je planmässiger die Menschen vorgehen, desto wirksamer vermag sie der Zufall zu treffen». (5) Aufgrund der aktuellen Entwicklung auf den Finanzmärkten ist die Aussage gerechtfertigt, dass die KKW Planer bei der Konzeption das finanzielle Risiko ebenso wie das Sicherheitsrisiko unterschätzt haben.

Sollten die Finanzmärkte nicht mehr 5% liefern, dann müssen die Beitragszahlungen deutlich erhöht werden. Sonst entsteht eine klassische Deckungslücke und die müsste in der Bilanz als Verpflichtung aufgeführt werden, denn den Jahresberichten der KKW ist zu entnehmen, dass «sollten die in den Fonds dann zumal vorhandenen Vermögenswerte diesen Zielwert nicht decken, die Gesellschaft verpflichtet ist, die Differenz in die Fonds einzubringen». Diese Aussage entspricht, übersetzt in die Pensionskassensprache, dem Leistungsprimat. Für diesen Fehlbetrag müssten demnach die KKW und, wenn diese dazu nicht in der Lage sind, die Aktionäre aufkommen. Hier stellt sich die Frage, ob, und wenn ja wie dies in den Bilanzen der KKW und/oder Aktionäre (Energieversorger) enthalten ist.

Kalkulatorische Verzinsung und Dividenden

Im Rahmen der Diskussion um die Entsorgungs- und Stilllegungsfonds sind zwei weitere Thesen interessant, nämlich die Infragestellung der Dividendenfähigkeit der KKW und der Höhe der Rückstellungen.

In den ausgewiesenen Jahresgewinnen sind die kalkulatorischen Verzinsungen der Stilllegungs- und Entsorgungsfonds von 5% in Höhe von 48.9 Mio. Franken beim KKL und 64.0 Mio. Franken beim KKG enthalten. Finanzwirtschaftlich interessant ist, dass ohne die kalkulatorische Verzinsung die Dividendenfähigkeit nicht gegeben wäre. Bei einem Jahresgewinn von 26.3 Mio. Franken schütten die KKL eine Dividende in Höhe von 24.8 Mio. Franken aus und die KKG bei einem Jahresgewinn von 18.7 Mio. Franken eine Dividende in Höhe von 17.4 Mio. Franken.

Rückstellungen für Nachbetrieb, Stilllegung und Entsorgung: Die zukünftigen Kosten für die Stilllegung und Enstorgung werden aufgrund von Modellrechnungen bestimmt und mit 5% abgezinst, was zur Position Rückstellungsbedarf für Nachbetrieb, Stilllegung und Entsorgung in der Bilanz führt. Würde die Abzinsung 3% oder weniger betragen, was in der heutigen Zeit aufgrund der Entwicklung der Finanzmärkte realistischer wäre, wären die Rückstellungen deutlich höher, womit das Eigenkapital der KKW wieder gegen null tendieren würde und womit die Debatte betreffend einer klassischen Überschuldung nach OR 725 noch aktueller würde.

Und wie wird das Geld angelegt?

Als letzter Punkt zum Thema Stilllegungs- und Entsorgungsfonds muss die Governancestruktur der Verwaltung der Fonds angeschnitten werden. Und hier sticht vor allem die Frage heraus, wie die Gelder angelegt sind. Dies ist aus den Berichten der Fonds nicht ersichtlich. Die Darstellung der Anlagestrategie allein genügt nicht, auch die wesentlichen Positionen sollten offen gelegt werden.

Kritisch wäre, wenn die Stilllegungs- und Entsorgungsfonds ihr Vermögen selber wieder in KKW investieren würden. Dies wäre als ein gefährliches «Insichgeschäft» zu taxieren. Auf diese Frage braucht die Öffentlichkeit dringend eine nachvollziehbare und überprüfbare Antwort. (6)

Kernenergie ist nicht nachhaltig

Auch wenn es nicht für alle Fragen klare Antworten gibt, klar wird, dass weder die finanzielle Wirtschaftlichkeit der Kernenergie gegeben noch das finanzielle Fundament der KKW solide sind. Die Kernenergie ist schon heute mit immensen finanziellen Risiken beladen, und diese werden in Zukunft noch zunehmen. Kernenergie wird nicht erst aufgrund der Katastrophe in Japan teuer. Sie war schon vorher weder in der Lage, die Vollkosten zu tragen, noch die finanziellen Risiken marktgerecht zu entschädigen. Deshalb ist die Kernenergie auch nicht nachhaltig.

Viele finanziell erfolgreiche Unternehmen schneiden im Nachhaltigkeitstest wegen Schwachstellen bei den ökologischen oder sozialen Aspekten schlecht ab. Die Kernenergie scheitert hingegen bereits bei der Analyse der finanziellen und wirtschaftlichen Aspekte. Eine Energieform, die den finanzwirtschaftlichen Ansprüchen nicht genügen kann, ist nicht nachhaltig. Denn Nachhaltigkeit setzt zu Recht auf das Erfüllen von sozialen, ökologischen und wirtschaftlichen Kriterien.

Wie weiter?

Es ist für die wirtschaftliche Entwicklung eines Landes fatal in Zukunft auf eine Energie zu setzen, die finanzielle Werte zerstört.

Das bedeutet nämlich, dass die Kernenergie entweder eine Monopolstellung erhalten muss, damit sie unter Ausschluss der Markt- und Wettbewerbskräfte die Energiepreise bestimmen kann. Jede Technologie wirft eine Rendite ab, wenn sie eine Preisgarantie bekommt, nur hat das nichts mit Wettbewerb in einem liberalisierten Markt resp. mit einer Marktwirtschaft zu tun. Eine befristete finanzielle Unterstützung für die Markteinführung neuer Technologien ist das Eine, eine Dauersubvention für eine alte Technologie, die es in den subventionierten ersten Jahrzehnten nicht geschafft hat, die erforderlichen Reserven für Ersatzneubauten zu bilden, ist etwas ganz anderes. Eine Preisgarantie für KKW würde Investitionen in andere, auf erneuerbaren Energien basierende Technologien für Jahrzehnte massiv behindern. Damit würde eine technologische Weiterentwicklung verhindert, zum langfristigen Schaden einer effizienten Stromversorgung und der Schweiz.

Oder es bedeutet, dass Jahr für Jahr Subventionen in Milliardenhöhe vom Staat an die Kernenergie bezahlt werden müssen. Und das müsste durch höhere Steuern finanziert werden, auch das eine äusserst unangenehme Aussicht.

Wie es mit der Kernenergie weiter gehen soll ist eine Frage, die einer dringenden Antwort bedarf. Es ist der Forderung beizupflichten, dass dies mit Bedacht getan werden muss und dass alle wichtigen Aspekte in die Entscheidfindung einbezogen werden. «Quidquid agis prudenter agas et respice finem». (7)

So widerlegt man meine Thesen

Ich habe am Anfang erwähnt, dass aufgrund der ungenügenden Transparenz und Klarheit der Finanzinformationen der KKW nur mit Thesen gearbeitet werden kann und dass meine Bemerkungen immer in diesem Sinne zu verstehen sind.

Wenn meine Überlegungen falsch sind, sei es weil sich Denkfehler eingeschlichen haben, sei es weil aufgrund der mangelnden Transparenz nicht alles richtig interpretiert werden konnte, dann können die Kernkraftwerkbetreiber die Thesen leicht entkräften.

Alles, was sie tun müssen, ist die neuen KKW über ein Going Public an der Börse zu finanzieren. Dort wird sich zeigen, wie hoch die Kapitalkosten und das Eigenkapital sein müssen, es wird sich auch zeigen, welche Informationen Anleger verlangen.

Und wenn die Kernenergie entgegen meinen Thesen finanziell wirklich interessant sein sollte, dann wird den KKW das benötigte Kapital problemlos zu fliegen.

Meine Zweifel bleiben.


Der Autor dankt den Herren Thomas Braun, Norbert Egli und Andreas Sturm für ihre äusserst wertvollen Anregungen.

(1) NZZ am Sonntag; 27. März 2011; Seite 27

(2) Zu wenig Geld in den Abbruch-Fonds: in NZZ am Sonntag; 3. April 2011; Seite 34 «…5% sei eine ambitiöse Zielrendite, meint Martin Janssen, Finanzprofessor an der Universität Zürich: Eine Zielrendite von 5% erreicht man heute nur – im Durchschnitt der Zeit und basierend auf historischen Renditen -, wenn man das Kapital zu 100% in Aktien anlegt. Das ist für den Stilllegungs- und Entsorgungsfonds problematisch».

(3) Zu wenig Geld in den Abbruch-Fonds: in NZZ am Sonntag; 3. April 2011; Seite 34 «Hengartner gibt sich pragmatisch: „Wir können nicht mehr erwirtschaften, als die Märkte hergeben. Das ist bei Pensionskassen auch so».

(4) Quelle SNB: Rendite Bundesobligationen Eidgenossenschaft; 31. März 2011, 1.93% Kassazins bei einer Laufzeit von 10 Jahren.

(5) Friedrich Dürrenmatt; Die Physiker; Diogenes 1998

(6) Zu wenig Geld in den Abbruch-Fonds: in NZZ am Sonntag; 3. April 2011; Seite 34 «Kein Geld dürfen die Fonds in Nuklearaktien investieren. Da würde sich die Katze ja in den Schwanz beissen, sagt Hengartner».

(7) Römisches Sprichwort: Was auch immer du machst, sei vorsichtig und bedenke das Ende. Gesta Romanorum 103, dieser Spruch wird Solon zugeschrieben.

Kommentare

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Im umfassenden Gastbeitrag (Teil 1 vom 07.04.2011, Teil 2 vom 09.04.2011) formuliert der ausgewiesene Finanzexperte und eigenständige Querdenker Kaspar Müller einige Thesen zur finanziellen Unterfütterung und Risikoperspektive der Kernkraftwerke in der Schweiz, die es in sich haben. Sich Schritt um Schritt thematisch vorarbeitend, fachlich fundiert argumentierend, die für Nicht-Finanzfachleute nicht unbedingt trivialen Zusammenhänge in bestechend einfache, gut verständliche Kernaussagen und – wie bei ihm üblich – einprägsame Vergleiche kleidend, lehrt uns Kaspar Müller das Fürchten. Denn sollten seine logisch schlüssigen, stringent aus den verfügbaren Informationen abgeleiteten Thesen auch nur ansatzweise zutreffen, so müssen wir uns mit den atemraubenden Erkenntnissen auseinandersetzen, dass (1) die Eigenkapitalausstattung der KKW-Betreiberfirmen um einen Faktor 10 zu klein sind, dass (2) die Eigentümerfirmen - also wichtige Energieversorger (selbstredend zu Lasten der dahinter stehenden Kantone, ergo der Steuerzahler) – mit ihrem gesamten Kapital für allfällige KKW-Risiken geradezustehen hätten, ohne (3) für das in den eigenen Bilanzen dafür bereitgestellte Kapital eine auch nur annähernd marktgerechte Verzinsung zu erhalten, was vulgo einer Subventionierung entspricht, dass (4) die ausgewiesenen Kosten für die Erzeugung des Nuklearstroms gegenüber den betriebswirtschaftlich effektiven Kosten um Grössenordnungen zu tief sind, dass (5) weder Neubaureserven vorhanden noch (6) angemessen hohe, geschweige denn „sofort verfügbare“ Entsorgungs- und Stillegungsfonds angelegt sind. Und (7) wo – bitte schön – sind diese Fondsgelder angelegt? Doch nicht etwa gleich in …. KKW’s?

Soweit zum vermuteten Stand heute. Damit aber nicht genug. Kaspar Müller unternimmt eine kleine Zeitreise in die mögliche Zukunft, wo (9) die Abnahmeverträge zu fixen Preisen unter Druck geraten dürften, wo (10) die effektive Rendite auf den Entsorgungs- und Stillegungsfonds deutlich hinter den kalkulatorisch ermittelten zurückbleiben dürfte, was (11) als Deckungslücke wiederum zu Lasten der Eigentümerfirmen ginge. Ob die Eigentümer aus diesem Grunde - trotz faktisch nicht gegebener Dividendenfähigkeit der KKW - für eine weitgehende Ausschöpfung des ausgewiesenen Gewinns zu haben sind, bleibt der eigenen Imaginationskraft überlassen. Dass (12) selbst ein umfassendes technisches Nachrüsten der auf lange Betriebszeiten ausgelegten Anlagen zwar eine Verschlechterung der Kostenstruktur nach sich ziehen würde, damit aber kaum den technologischen Rückstand gegenüber neueren Technologien der Stromerzeugung verhindern könnte, verdüstert die Zukunftsperspektiven zusätzlich. Als Fazit zieht der Autor (13) den Schluss, dass KKW’s in einem nicht nur dem Namen nach liberalisierten Strommarkt keine wirtschaftliche Überlebensfähigkeit hätten.

Der konsequent lösungsorientierte Autor wäre nicht, wer er ist, wenn er nicht einen möglichen Ausweg aufzeigen würde: seine Thesen könnten ja unzutreffend, lediglich die falsche Interpretation unzureichender öffentlich zugänglicher Informationen sein. Auf den vorgeschlagenen Börsengang dürfen wir ja gespannt sein! Da wir jedoch nicht alleine auf das Prinzip Hoffnung setzten wollen, ist in der Zwischenzeit dem Beitrag von Kaspar Müller eine breite Leserschaft und ein intensives Nachdenken weiter Kreise zu wünschen.

Danilo Tondelli, Basel

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